机构：光大证券

研究员：陈彦彤/汪航宇/聂博雅

事件：锦江酒店发布25 年一季报，25Q1 实现营业收入29.42 亿元，同比-8.25%；归母净利润0.36 亿元，同比-81.03%；扣非归母净利润0.27 亿元，同比-57.29%。

境内有限服务酒店RevPAR同比降幅扩大，经济型表现优于中端。25Q1公司境内酒店业务实现营收21.16亿元，同比-6.37%。分酒店类型：25Q1全服务型酒店实现营收0.59亿元，同比+31.39%；RevPAR为192.19元，同比-8.30%；OCC为42.52%，同比+0.61pcts；ADR为452.01元，同比-9.61%。RevPAR下滑主要受ADR拖累。25Q1有限服务型酒店实现营收20.57亿元，同比-7.14%，对公司整体营收造成拖累。25Q1有限服务型酒店的RevPAR为137.53元，同比-5.31%；OCC为60.90%，同比+0.98pcts；ADR为225.83元，同比-6.84%；RevPAR同比降幅（同比-5.31%）较24Q4（同比-4.93%）略有扩大。OCC同比有所提升，但ADR下滑仍是RevPAR下降主因。

分档次看，境内有限服务型酒店中，中端酒店RevPAR为152.65元，同比-7.88%；经济型酒店RevPAR为89.29元，同比-2.46%。经济型酒店表现相对优于中端酒店。

25Q1公司境外有限服务型酒店实现营收1.03亿欧元，同比-10.47%。RevPAR为34.55欧元，同比-3.09%，较24Q4（同比-1.3%）降幅有所扩大。OCC为53.34%，同比-2.92pcts，下滑明显；ADR为64.77欧元，同比+2.21%。

盈利能力同比下滑，期间费用管控较严格。25Q1 公司毛利率为31.85%，同比-3.52pcts。期间费用管控较严格，25Q1 期间费用率为32.13%，同比-0.97pcts。

其中，销售费用率6.84%，同比-0.66pcts；管理费用率19.53%，同比+0.81pcts。

另外，25Q1 公司的公允价值变动净收益、资产处置收益分别为-598.0 万元、692.7万元，均较24Q1 大幅减少（24Q1 公允价值变动净收益、资产处置收益分别为5005.9万元、1.21 亿元）。综上，25Q1 公司归母净利率为1.2%，同比-4.70pcts。

25Q1 开店稳步进行，加盟扩张持续。25Q1，公司新增开业酒店226 家，净增开业酒店97 家。分酒店类型：有限服务型酒店净增96 家，其中，直营店净减少3 家，加盟店净增加99 家，轻资产扩张步伐稳健，直营店持续调整优化。全服务型酒店净增1 家。

截至25Q1 末，公司已开业酒店达13,513 家。公司25 年计划新增开业1300 家，新增签约酒店2000 家。Q1 开店节奏平稳，后续开店情况有待观察。公司组织架构调整、存量门店翻新改造、会员体系建设等内部优化措施仍在持续推进中。

盈利预测、估值与评级：考虑公司业绩仍有压力，我们下调公司25-27 年归母净利润预测分别至10.40/13.01/15.24 亿元（较前次预测分别下调12.4%、4.0%、5.9%）。

对应25-27 年EPS 分别为0.97/1.22/1.42 元，当前股价对应PE 分别为25/20/17倍。公司开店步伐较快，我们看好公司的长期价值，维持“增持”评级。

风险提示：商旅需求增长不及预期；加盟扩张低于预期；行业竞争加剧。

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