太平洋证券股份有限公司郭梦婕,林叙希近期对山西汾酒进行研究并发布了研究报告《山西汾酒：Q2收入稳健增长，产品结构有所波动》，本报告对山西汾酒给出买入评级，认为其目标价位为231.00元，当前股价为176.83元，预期上涨幅度为30.63%。

山西汾酒(600809)

事件：山西汾酒发布2024年半年报，2024H1公司实现营收227.46亿，同比增长19.65%，实现归母净利润84.10亿元，同比增长24.27%，实现扣非归母84.09亿元，同比增长24.41%。2024Q2公司实现营收74.08亿元，同比+17.06%，实现归母净利润21.47亿元，同比+10.23%。

2024Q2收入符合预期，产品结构下移致利润慢于收入。分产品来看，2024H1中高价酒/其他酒类分别实现收入164.27/62.33亿元，同比增长17.38%/27.36%，2024Q2中高价酒/其他酒类分别实现收入45.67/27.96亿元，同比增长1.51%/58.33%。分渠道来看，2024H1直销/代理/电商分别实现收入1.28/210.13/15.18亿元，同比增长-43.05%/17.87%/81.76%，618期间京东、天猫、抖音、快手四个电商平台的汾酒官方旗舰店销售均排名第一。分地区来看，2024H1省内/省外分别实现收入83.94/142.66亿元，同比增长11.36%/25.68%。2024Q2省内/省外分别同比增长11.2%/21.78%，省外环山西市场以及长江以南较去年有所提速，省内维持稳健良性增长。截止2024年6月底公司共有4196个经销商，净增256个经销商，省外新兴市场招商稳步推进，汾享礼遇全面推进，塑造健康价格体系和推动营销有效执行。

2024Q2产品结构下移和销售费用率略增，净利率同比下滑。2024H1公司毛利率为76.79%，同比提升0.39pct，主要来自于产品提价带来的毛利率贡献；净利率为36.97%，同比增加1.38pct，来自于费用率优化。2024H1销售/管理/财务/研发费用率分别为8.79%/2.73%/-0.01%/0.24%，分别同比变化-0.19/-0.29/0/+0.03pct，销售和管理费用率持续优化，销售费用中广告及业务宣传费为13.13亿元，同增21.34%，主要由于公司今年加大青花30产品推广。2024Q2毛利率为75.09%，环比/同比-2.37/-2.7pct，产品结构略有下移。2024Q2销售费用率同比有所增加，同增0.47pct，主因公司加大营销活动和宴席推广力度。受毛利率下滑和销售费率增加影响，2024Q2净利率同比下降1.83pct至29.13%。2024H1销售收现同比增长21.96%，2024Q2同比下滑6.29%，略慢于收入表现。截止6月底合同负债57.32亿元，环比增长1.4亿元，同比-0.22亿元，合同负债相对稳定。

投资建议：根据中报以及近期市场消费表现调整盈利预测，预计2024-2026年收入增速21%/18%/16%，归母净利润增速分别为23%/23%/17%，EPS分别为10.50/12.90/15.14元，对应PE分别为17x/14x/12x，按照2024年业绩给予22倍，目标价231元，给予“买入”评级。

风险提示:宏观经济承压、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，招商证券刘成研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达90.53%，其预测2024年度归属净利润为盈利128.64亿，根据现价换算的预测PE为16.78。

最新盈利预测明细如下：